DISCUSSION PAPER. Leibniz Institute of Agricultural Development in Central and Eastern Europe



Good lightly used condition with no cracks, crazing, one bowl has a chip on the backside rim. Als eine der effizientesten Volkswirtschaften Mehr. Schadet oder nützt die Finanzspekulation mit Agrarrohstoffen?

Royal Tudor Wares


Dabei wird die Anlagestrategie der Long-only-Indexfonds erörtert. Preisfindung am Warenterminmarkt Warenterminmärkte sind ursprünglich mit der Intention gegründet worden, jahreszeitlich bedingte Preisschwankungen abzuschwächen. Vor der Gründung der ersten Warenterminmärkte war es gängige Praxis, dass Landwirte ihr Getreide unmittelbar nach der Ernte verkauften, um so ihren finanziellen Verpflichtungen nachzukommen.

Mit der Gründung von Warenterminmärkten in der Mitte des Jahrhunderts wurde Landwirten ein Anreiz gesetzt, ihre Preise abzusichern und Lagerhaltung zu betreiben. Saisonbedingte Angebotsschwankungen können dadurch gedämpft und so Preisschwankungen abgeschwächt werden CARTER, Für die folgenden Ausführungen sei Rationalverhalten der Marktakteure wie auch vollständige Markttransparenz unterstellt.

Vollständige Markttransparenz unterstellt allerdings nicht, dass auch Informationen über zukünftige Ereignisse, wie z. Diese Art des Risikos besteht weiterhin. Die vorliegende Arbeit untersucht nicht, ob auf Warenterminmärkten Spekulation vorliegt order nicht vorliegt.

Neben der beschriebenen Versicherungsfunktion erfüllen Warenterminmärkte auch noch eine Informationsfunktion: Der Warenterminpreis bildet immer den gegenwärtigen Wert aller zukünftigen Erwartungen ab. Der relevante Verkaufs- bzw. Kaufpreis des Warenterminkontraktes entspricht jeweils dem Warenterminpreis zum Zeitpunkt t. Um die Lieferung bzw. Da in der Regel eine physische Lieferung bzw. Abnahme nicht erfolgt, werden Kontrakte z. Durch das Glattstellen entfallen zwar die physische Lieferung und die Abnahme der Ware, dennoch realisieren die Marktteilnehmer in Abhängigkeit vom Warenterminpreis entweder einen Gewinn oder Verlust.

Durch das Glattstellen kann jeder Marktteilnehmer, unabhängig davon, ob er ein Kassageschäft tätigt oder nicht, an der Wertentwicklung am Warenterminmarkt partizipieren HULL, Die eigentliche Preisabsicherung über den Warenterminmarkt besteht aus einer Kombination eines Warentermingeschäftes mit einem Kassageschäft.

Um den aktuellen Warenterminpreis als Verkaufspreis abzusichern, wird am Warenterminmarkt ein Verkaufskontrakt abgeschlossen. Um den aktuellen Warenterminpreis als Kaufpreis abzusichern, wird ein Kaufkontrakt abgeschlossen. Da die Wertentwicklung des Warentermingeschäftes gegenläufig zu der des Kassageschäftes verläuft, entspricht der ursprünglich abgesicherte Preis dem letztlich realisierten Verkaufs- bzw. Zentral für das Funktionieren eines Warenterminmarktes ist, dass der Abschluss eines Verkaufskontraktes immer den Abschluss eines Kaufkontraktes erfordert und umgekehrt.

In der Vergangenheit war zu beobachten, dass häufig mehr Landwirte ihren Verkaufspreis am Warenterminmarkt absichern wollten als kommerzielle Händler ihren Einkaufspreis. Spekulanten können diese Lücke durch ihre Nachfrage füllen. Spekulanten halten keine Gegenposition am Kassamarkt und übernehmen damit das Preisrisiko der Landwirte bzw. Das Konzept der Risikoprämie lässt sich anhand von Abbildung 1 skizzieren. Konzept der Risikoprämie Abbildung 1 stellt die Preisentwicklung am Warenterminmarkt und am Kassamarkt gegenüber.

Demnach konvergieren sowohl der Warenterminpreis als auch der Kassapreis vom Zeitpunkt t. Der Preis, auf den sich der Spekulant und der Landwirt einigen, entspricht dem aktuellen Warenterminpreis in t, und die Risikoprämie entspricht der Differenz zwischen zukünftig erwarteten Kassapreis und aktuellem Warenterminpreis.

Die in Abbildung 1 dargestellte Marktsituation entspricht einem inversen Markt "backwardated". Diese Marktsituation ist von einem normalen Markt "contango" zu unterscheiden.

Ein normaler Markt beschreibt eine Marktsituation, in der sich der Warenterminpreis von einem höheren Preisniveau aus dem zukünftig erwarteten Kassapreis annähert. In dieser Marktsituation sind Spekulanten nicht mehr bereit, eine Verkaufsposition d. Landwirte abzusichern, sondern eine Kaufposition d. Der Warenterminpreis in Relation zum zukünftig erwarteten Kassapreis bestimmt folglich, welche Marktposition Spekulanten bereit sind, am Warenterminmarkt einzunehmen.

Wie der Preis auf dem Warenterminmarkt vor dem Markteintritt der Long-only-Indexfonds zustande kommt, ist in Abbildung 2 illustriert. Preisfindung am "traditionellen" Warenterminmarkt in Anlehnung an Carter Abbildung 2 stellt das Angebot von Kontrakten 8 der Nachfrage gegenüber.

Von Landwirten wird generell eine Verkaufsposition eingenommen. Je höher der Warenterminpreis ist, desto höher ist der Anreiz für Landwirte, ihren Verkaufspreis abzusichern. Dem gegenüber stehen die Spekulanten. Die Marktposition, die ein Spekulant einnimmt, hängt immer davon ab, wie hoch der Warenterminpreis in Relation zum zukünftig erwarteten Kassapreis ist.

Ist der Warenterminpreis höher als der zukünftig erwartete Kassapreis, dann wird auch ein Spekulant eine Verkaufsposition einnehmen wollen, da er einen sinkenden Marktpreis erwartet. Ist der Warenterminpreis hingegen geringer als der zukünftig erwartete Kassapreis, dann wird ein Spekulant eine Kaufposition einnehmen wollen. Das Marktgleichgewicht bestimmt dann den Warenterminpreis gestrichelte Linie. Teilweise konvergierten der Kassa- und der Warenterminpreis nicht, obwohl dies theoretisch zu erwarten wäre.

Hier wird ein Nettokonzept verwendet: Das Angebot an Verkaufskontrakten ist bereits mit der Nachfrage nach Kaufkontrakten von kommerziellen Händlern saldiert. Anhand eines einfachen 2-Perioden-Modells illustriert Abbildung 3, wie der zukünftig erwartete Kassapreis am Kassamarkt bestimmt wird.

Es wird unterstellt, dass die Nachfrage in beiden Perioden identisch ist. Die Erntemenge sei vorab bekannt oder erwartet und wird vollständig zwischen den beiden Perioden aufgeteilt. Der entsprechende Gleichgewichtspreis, der die genaue Verteilung der Ernte über beide Perioden bestimmt, entspricht dann dem Kassapreis in t bzw.

Der Kassapreis und der zukünftig erwartete Kassapreis unterscheiden sich nur um die Grenzkosten der Lagerhaltung sowie um die Risikoprämie am Warenterminmarkt. Wie insbesondere aus den beiden letzten Abbildungen erkennbar ist, bedingen sich der Warenterminpreis und der zukünftig erwartete Kassapreis wechselseitig. Zwischen beiden Preisen besteht eine feste Wechselbeziehung. Wie genau die Beziehung aussieht, wird durch die Fundamentaldaten bestimmt, d. Zudem wird deutlich, dass die Preisfindung sowohl am Kassamarkt als auch am Warenterminmarkt auf denselben Fundamentaldaten beruht.

Markteintritt von Long-only-Indexfonds Im Prinzip illustrieren die Abbildungen 1 bis 3 die Wettbewerbssituation auf landwirtschaftlichen Warenterminmärkten, wie sie sich vor dem Markteintritt von Long-only-Indexfonds darstellte.

Der Markt war ein von Verkäufern d. Landwirten dominierter Markt, auf dem Spekulanten in der Regel eine Kaufposition einnahmen.

Diese Situation änderte sich aber mit dem beginnenden Jahrtausend grundlegend. Insbesondere letztere lässt Agrarrohstoffe aus Renditegesichtspunkten für institutionelle Anleger attraktiv werden. In der Folge kam es zu einem verstärkten Engagement von institutionellen Anlegern an Warenterminmärkten.

Die institutionellen Anleger kauften sich teils direkt an den Warenterminmärkten ein, teils aber auch indirekt über long-only Indexfonds. Wie eingangs erwähnt, sind Long-only-Indexfonds spezielle Investmentfonds, die sich dazu verpflichtet haben, einen bestimmten Index nachzubilden.

Long-only-Indexfonds nehmen immer eine Kaufposition am Warenterminmarkt ein. Diese Anlagestrategie verfolgen sie aber keineswegs, wie vielfach unterstellt z. Entsprechend werden Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert gewonnen haben, in Teilen verkauft und Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert verloren haben, in Teilen gekauft. Long-only-Indexfonds sind insbesondere als Anlagezertifikate für Portfolios konstruiert worden. Diese Vorteile realisierend kam es zu verstärkten Investitionen in Long-only-Indexfonds und verwandte Zertifikate.

Das Einlagevermögen erhöhte sich von ca. Long-only-Indexfonds sind damit neben Landwirten, kommerziellen Händlern und Spekulanten zum vierten wichtigen Marktteilnehmer am Warenterminmarkt herangewachsen. Der Markteintritt ist aber nicht unumstritten. Die Kritik bezog sich insbesondere auf die Marktposition, die Long-only-Indexfonds auf dem Warenterminmarkt einnehmen. Dieser Kritik lässt sich bereits durch Überlegungen zur Anlagestrategie von Long-only- Indexfonds begegnen. Long-only-Indexfonds nehmen zwar grundsätzlich eine Kaufposition am Warenterminmarkt ein.

Allerdings verpflichten sie sich, Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert gewinnen, in Teilen zu verkaufen, um deren prozentuale Wertanteile konstant zu halten. Folglich ist es gar nicht möglich, dass Long-only-Indexfonds einen Preistrend verstärken, ganz im Gegenteil: Long-only-Indexfonds wirken dem Preistrend entgegen.

Dieser Argumentation könnte entgegengehalten werden, dass sie lediglich eine Momentaufnahme darstellt, die die kontinuierliche Erhöhung der Einlagevermögen in Long-only-Indexfonds 9 10 Das Gegenstück zu einem Long-only-Indexfonds wäre ein Short-only-Indexfonds. Dieser bildet im Gegensatz zum Long-only-Indexfonds nicht den Markttrend nach, sondern den inversen Markttrend.

Die Konstruktionsweise ist spiegelbildlich zu der des Long-only-Indexfonds. Die Preise stiegen insbesondere auf Getreidemärkten an, nicht aber auf Märkten für tierische Produkte. Von daher könnte vermutet werden, dass dieser zweite Effekt, nennen wir ihn "Einlageeffekt", den erstgenannten Preiseffekt überlagert und so Preissteigerungen nach sich zieht. Dieser Einwand trifft allerdings nicht zu.

Allerdings sichern Landwirte in der Regel nur ihre eigene Erntemenge am Warenterminmarkt ab. Long-only-Indexfonds sind folglich gezwungen, neben Landwirten und kommerziellen Händlern auch andere Handelspartner zu finden.

Sollten Long-only-Indexfonds, aus welchen Gründen auch immer, tatsächlich Preise in die Höhe treiben, dann wird ein rational handelnder Spekulant kaum bereit sein, eine Verkaufsposition am Warenterminmarkt einzunehmen.

Bei steigenden Warenterminpreisen eine Verkaufsposition einzunehmen und auf fallende Preise zu setzen, würde in absehbarer Weise einen Verlust nach sich ziehen. Long-only-Indexfonds müssen daher die Preisfindung am Warenterminmarkt anders beeinflussen, als es von den Kritikern befürchtet wird. Entsprechend ist die zentrale Frage, wie sich der Markteintritt von Long-only Indexfonds auf die langfristige Preisfindung am Warenterminmarkt auswirkt. Die theoretischen Überlegungen hierzu werden anhand von Abbildung 4 illustriert.

Berücksichtigt man, dass Long-only Indexfonds Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert gewonnen haben, in Teilen verkaufen und Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert verloren haben, in Teilen kaufen, dann impliziert dieses eine fallende Nachfrage nach Kaufkontrakten von Long-only Indexfonds. Diese beinhaltet damit den oben beschriebenen "Preiseffekt" der Long-only Indexfonds.

Trägt man die entsprechende Nachfrage in Abbildung 2 ab, so ergibt sich folgende Marktsituation, siehe Abbildung 4. Langfristige Marktwirkung von Long-only-Indexfonds auf dem Warenterminmarkt. Sowohl Longonly-Indexfonds als auch Spekulanten fragen bis zum zukünftig erwarteten Kassapreis Kaufkontrakte nach.

Spekulanten hingegen wechseln die Position und bieten Verkaufskontrakte an. Der neue Gleichgewichtspreis am Warenterminmarkt liegt über dem bisherigen Verschiebung der gestrichelten Linie nach oben. Dies geht einher mit einer geringeren Risikoprämie sowie mit einem geringeren Marktanteil der Spekulanten. Diese können sich zu geringeren Kosten absichern. Zu bemerken ist noch, dass die Analyse von Marktineffizienzen abstrahiert. Es wird implizit unterstellt, dass die Differenz zwischen dem Warenterminpreis und dem zukünftig erwarteten Kassapreis lediglich durch die Höhe der Risikoprämie bestimmt wird.

Auf einem inversen Markt wird der Markteintritt von Long-only-Indexfonds folglich nicht nur die Risikoprämie senken, sondern auch die Markteffizienz erhöhen, weil sich die Warenterminpreise den zukünftig erwarteten Kassapreisen stärker annähern.

Vor diesem Hintergrund ist es nun von besonderem Interesse, wie ein Markteintritt weiterer Long-only-Indexfonds die Preisfindung am Warenterminmarkt beeinflusst. Die komparativ statische Analyse der auftretenden Effekte ist in Abbildung 5 abgebildet. Marktwirkung weiterer Markteintritte von Long-only Indexfonds Es wird aus illustrativen Gründen unterstellt, dass im Vergleich zu Abbildung 4 der zukünftig erwartete Kassapreis niedriger ist.

Entsprechend verschiebt sich auch die Nettonachfrage der Spekulanten nach unten. Spekulanten mit den höchsten Opportunitätskosten werden folglich den Warenterminmarkt verlassen. Um mit der Notation konform zu bleiben, wird in Abbildung 5 die negative Nettonachfrage als positives Nettoangebot darstellt. In dieser Marktsituation würden nicht mehr nur Landwirte, sondern auch Spekulanten eine Verkaufsposition am Warenterminmarkt einnehmen. Sie erwarten sinkende Warenterminpreise. Die Risikoprämie wäre nicht mehr positiv, sondern negativ.

Aus dieser Analyse lassen sich drei Schlussfolgerungen herleiten. Da Anleger angesichts sinkender Rentabilität ihre Einlagevermögen wieder abziehen, existiert eine Gleichgewichtslösung, die bestimmt, wie viele Long-only Indexfonds sich langfristig am Warenterminmarkt halten können.

Hiervon geht ein preisstabilisierender Effekt aus. Drittens werden Spekulanten, wie etwa Hedgefonds, Verkaufspositionen einnehmen und auf fallende Marktpreise wetten. Auch dies führt in der Tendenz zu fallenden Warenterminpreisen. Es wurde bereits darauf hingewiesen, dass die Differenz zwischen Warenterminpreisen und zukünftig erwarteten Kassapreisen nicht vollständig als Risikoprämie interpretiert werden kann, sondern ggf.

Auf einem normalen "contango" Markt, wie er in Abbildung 5 dargestellt ist, führt der Markteintritt von Long-only-Indexfonds kurzfristig zwar dazu, dass sich die Marktineffizienz, sprich die Differenz zwischen dem Warenterminpreis und dem zukünftig erwarteten Kassapreis, erhöhen kann. Langfristig ist allerdings zu erwarten, dass Long-only-Indexfonds einer erhöhten Marktineffizienz entgegenwirken. Long-only-Indexfonds erzielen auf einem normalen Markt niedrigere Rendite bzw.

Letzteres wird aber zu einer Verringerung der Marktineffizienz führen. Long-only-Indexfonds verbessern folglich nicht nur am inversen Markt die Markteffizienz, sondern langfristig auch am normalen Markt. Der Markteintritt von Long-only-Indexfonds wirkt sich nicht nur auf die Preisfindung auf dem Warenterminmarkt aus, sondern aufgrund der beschriebenen Wechselbeziehung zwischen Warentermin- und Kassamarkt auch auf letzteren vgl.

Die Warenterminmarktaktivität der Long-only-Indexfonds lässt die Risikoprämie sinken. Auf dem Kassamarkt zieht dies als Konsequenz nach sich, dass sich der aktuelle Kassapreis und der zukünftig erwartete Kassapreis annähern; der erste steigt, während der zweite fällt.

Für die Verteilung der Erntemenge bedeutet dies eine noch ausgewogenere Verteilung über die Zeit. Die entsprechende Marktsituation ist in Abbildung 6 illustriert. Die Ausgangssituation ist durch die schwach gestrichelten Linien dargestellt. Der Markteintritt von Long-only Indexfonds auf dem Warenterminmarkt hat also realwirtschaftliche Konsequenzen: Auf dem Kassamarkt werden saisonale Angebotsschwankungen gedämpft und reale Preisschwankungen abgeschwächt.

Betrachtet man ferner die Entwicklung der durchschnittlichen jährlichen Risikoprämien am Maismarkt frei Hafen 14, 15 siehe Abbildung 7 und die Anzahl der hier durchschnittlich gehaltenen Kontrakte pro Wirtschaftsjahr und Marktteilnehmer siehe Tabelle 1 , so lässt sich ein weiterer Vorteil erkennen, der mit dem Markteintritt von Long-only Indexfonds einhergeht. Long-only-Indexfonds haben zu einer Erhöhung der Liquidität am Warenterminmarkt geführt.

Der Anstieg in den Risikoprämien deutet darauf hin, dass diese Erhöhung der Liquidität sogar notwendig war Die Berechnung der Risikoprämien ist im Anhang erklärt. Die hier berechnete Risikoprämie ist nicht um die Basis korrigiert.

In Abhängigkeit vom Andienungsort kann die Basis positiv oder negativ sein. Frei Hafen sollte sie positiv sein, d. Vergleicht man Tabelle 1 mit Abbildung 7, so fällt auf, dass sich insbesondere die Entwicklung der Risikoprämie am Maismarkt mit der Entwicklung der von Landwirten bzw. Zwischen beiden besteht eine Eins-zu-eins-Beziehung. Steigt die Anzahl der von Landwirten bzw. Diese enge Beziehung und die Tatsache, dass die Risikoprämie gestiegen ist, deuten darauf hin, dass sich verstärkt Landwirte und kommerzielle Händler am Warenterminmarkt absichern.

Der Anstieg in der Risikoprämie legt darüber hinaus nahe, dass sich das Marktengagement der Landwirte bzw. Der Absicherungsbedarf ist damit relativ stärker angestiegen als die Bereitschaft zur Absicherung. Swap Dealer können auch Positionen anderer Marktteilnehmer umfassen. Die Autoren gehen allerdings nicht nähere auf diese Beobachtung ein.

Abbildung 8 illustriert, wie sich ein verstärktes Engagement von Landwirten bzw. Die Angebotskurve verschiebt sich nach links. Dies lässt den Terminmarktpreis sinken und zugleich die Risikoprämie ansteigen. Marktwirkung eines erhöhten Marktengagements von Landwirten Anm.: Die Ausgangsituation ist durch die schwach gestrichelten Linien darstellt. Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass der Markteintritt von Long-only Indexfonds keineswegs die Preisfindung am Warenterminmarkt gestört hat.

Vielmehr ist genau das Gegenteil der Fall. Erstens stabilisieren Long-only Indexfonds aufgrund ihrer spezifischen Anlagestrategie die Entwicklung von Agrarrohstoffpreisen. Zweitens sorgen sie für Liquidität an Warenterminmärkten und ermöglichen damit, dass sich Landwirte und kommerzielle Händler gegen Preisrisiken absichern können.

Drittens beflügeln sie den Wettbewerb zwischen "Versicherungsanbieter" auf Warenterminmärkten. Dies gilt insbesondere für den Wettbewerb auf der Seite der Kaufkontrakte. Dieser Wettbewerb führt zu niedrigeren Risikoprämien. Long-only Indexfonds verbessern folglich die Funktionsfähigkeit der Warenterminmärkte und gleichzeitig auch jene der Kassamärkte.

Ihnen ist es zu verdanken, dass sich Landwirte zu geringeren Kosten am Warenterminmarkt absichern können und dass Konsumenten von geringeren saisonalen Preisschwankungen profitieren. Viertens war der verstärkte Markteintritt von Long-only-Indexfonds nicht "exzessiv", wie vielfach befürchtet wurde.

Wäre er es gewesen, so hätte man dauerhaft negative Risikoprämien beobachten können. Dies war aber nicht der Fall. Hier besteht ganz generell kein Grund zur Besorgnis: Von Kritikern wird deshalb der Vorwurf erhoben, Indexfonds seien Hungermacher. Sie stellen die Diagnose, Long-only-Indexfonds hätten eine Abkoppelung der Marktpreise von den Fundamentaldaten bewirkt und so die Preisfindung sowohl auf Warenterminmärkten als auch auf Kassamärkten nachhaltig gestört.

Hieraus leiten sie die Forderung ab, den Aktivitätsradius von Long-only-Indexfonds drastisch einzuschränken oder ihnen ein Engagement auf Warenterminmärkten regulatorisch gleich ganz zu verbieten z. Sowohl diese Diagnose als auch die Forderungen stehen in einem diametralen Widerspruch zum wissenschaftlichen Erkenntnisstand. Obwohl wissenschaftliche Aussagen prinzipiell fallibel sind und deshalb stets als offen für Revisionen durch Erkenntnisfortschritt aufgefasst werden müssen, gibt es mittlerweile doch mehrere Erkenntisse, die als gesichert im Sinne von empirisch und theoretisch robust angesehen werden können.

Hierzu gehören die folgenden Aussagen: Sie versuchen, durch das Nachbilden des Marktindexes das Fondrisiko konstant zu halten. Um dies zu gewährleisten, werden stets diejenigen Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert gewonnen haben, in Teilen verkauft, und diejenigen Rohstoffkontrakte, die relativ an Wert verloren haben, in Teilen hinzugekauft.

Longonly-Indexfonds wirken damit preisstabilisierend. Dies gilt insbesondere bei weitgehend konstanten Einlagevermögen der Fonds. Entsprechend zielt die vorliegende Arbeit auf die Analyse eines verstärkten Markteintritts von Long-only-Indexfonds auf die Preisbildung an Warenterminmärkten. Auf Basis partialanalytischer Konzepte konnte nachgewiesen werden, dass Long-only-Indexfonds neben der erwähnten preisstabilisierenden Wirkung den Konkurrenzdruck auf Spekulanten, wie z.

Hedgefonds, erhöhen und damit eine wichtige Wettbewerbsfunktion erfüllen. Das verstärkte Engagement von Long-only- Indexfonds lässt die Risikoprämien sinken.

Dies hat zur Folge, dass Landwirte sowie kommerzielle Händler ihr Preisrisiko auf Warenterminmärkten nunmehr günstiger absichern können.

Long-only-Indexfonds erhöhen die Liquidität an Warenterminmärkten. Da sie Kaufkontrakte nachfragen, machen sie es möglich, dass sich mehr Landwirte und kommerzielle Händler am Warenterminmarkt absichern können.

Ein unbegrenzter Markteintritt ist nicht zu befürchten, weil niedrigere Risikoprämien die Rentabilität reduzieren und damit einen marktlichen Selbstkorrekturmechanismus auslösen. Folglich ist das Marktvolumen von Longonly-Indexfonds am Warenterminmarkt langfristig begrenzt. In der Folge werden die saisonalen Angebots- und Preisschwankungen abgedämpft. Long-only-Indexfonds sind somit auch im Interesse der Konsumenten.

Insbesondere strenge Positionslimits sind weder sinnvoll noch praktikabel. Sofern sie dennoch limitierend wirken, wären solche Regulierungen schädlich, weil sie die Funktionsweise des Warenterminmarktes beeinträchtigen.

Dies gilt ganz besonders für ein Verbot von Long-only-Indexfonds. Sie haben mittlerweile eine systemrelevante Position am Warenterminmarkt inne. Deshalb würde ein Verbot die Liquidität am Warenterminmarkt entscheidend einschränken. Davor muss dringend gewarnt werden. Futures and Options Markets: Further evidence in agricultural futures markets. Facts and Fantasies about Commodity Futures. Fundamentals of Futures and Options Markets.

Upper Saddle River, New Jersey. Testing the Masters Hypothesis in commodity futures markets. A Treatise on Money. Testimony before the Commodity Futures Trading Commission, 5.

How could we have been so wrong? Good lightly used condition with no cracks, crazing, one bowl has a chip on the backside rim. Ironstone, Made in England. Border of leaves and flowers on rim. This is such a great mid century modern look. I'm not sure if mug is barker but it's the way I bought it.

A hand engraved pattern applied under the glaze permanent colours detergent proof. Very nice 4 place set cup and saucers. No chips or cracks. All pieces are in the 'Lorna Doone' pattern that features chintz and chirping birds. Perfect for a luncheon or shower. Good condition, gold trim and edge. Slight crazing for surface crack on bottom about 1. I do my best to take pictures that show any flaw I put a regular cup and saucer in the second picture so you could see the difference.

This platter is in nice condition, with only light crazing. It does not detract from the beautiful way this platter displays.

The scene is of a Country scene and is red. This page was last updated: